红杉中国合伙人刘星：复盘唯品会的投资逻辑

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然而，当Vipshop在美国上市时，二级市场的投资者花了很长时间纠缠于一个问题:“中国有足够的库存吗？到那时会不会没有库存可供出售？”我们发现，在维普商店A轮的尽职调查中，库存几乎是中国的一个永恒现象。服装是一个万亿美元的市场，而库存是尾货，约占20%，所以有2000亿元。贵宾商店做了多少？2013年，总交易额为160亿英镑，不到20%,其中只有一半是服装，而且有足够的空客房可供使用。

2010年，我们完全跨过了这个心理门槛，至少比其他人提前了两三年。如果这个问题真的存在，我们怎么敢在一年内增加第二轮投资？Vipshop的案例并不是说我们比其他人更聪明，而是说我们更深入，与公司站在一起，所以我们更了解它。

我记得当尽职调查开始的时候，Vipshop已经与许多国内外品牌合作过，甚至包括迪士尼。在采访中，我们重点调查了他们库存尾货的处理方法。很明显，处理尾货的传统渠道效率很低——找一些人把它拿走，或者在你自己的店里慢慢卖，或者在商场组织促销——短时间内处理不了。Vipshop将提供这样一个渠道，在很短的时间内，例如一周，其他渠道需要两到三个月才能完成工作。

直到最近，我去南京调查品牌所有者，一个知名的线下品牌所有者起初认为这样处理120万元的库存会很好。一上网，我就觉得不一样了，“我能卖这么多。”四处走走，圈子里的每个人都会知道。因此，口碑的影响不仅在消费者方面，也在品牌方面。值得一提的是，Vipshop的天使投资者都是品牌所有者，所以他们比外人要好。

在闪存购买模式下选择Vipshop的第一个原因是该公司的定位。他们从定位奢侈品调整到以极快的速度面向大众市场——这是Vipport创始团队做出的第一个也是最正确的战略决策，体现了Vipport的商业判断能力。红杉认识到他们现有的地位。

做奢侈品电子商务存在一些问题，特别是缺乏稳定可靠的供应链，只能通过与八仙渡海来展示自己的神奇力量。这批货用这种方法，另一批用另一种方法换，数量不能增加。直到今天，仍有许多奢侈品牌不愿向你敞开大门购买。

定位于大众市场有几个好处:第一，在很多地方不容易买到这些商品，比如三、四线城市；其次，低价对工人阶级有吸引力。这对顾客来说并不重要，即使是六个月前，甚至是去年，因为它还没有在当地市场出现。第三，三线和四线是有口碑传播的城市。地方越来越小，生活节奏越来越慢，越来越简单，产品越来越有吸引力。北上广原本就有这些品牌的折扣店，购买打折商品也涉及到面子问题。

就Vipshop而言，她们主要面对的女性受众具有很强的自然传播属性。例如，护士和教师高度集中和分散，有时间和需求，他们的收入不是特别高。一个护士买了一件好东西，她周围的每个人都很容易知道。

第二，这个团队真的很不同。温州人的特征包括犹太人固有的商业意识、快速决策能力、发现商机、抓住商机并立即实施的能力，这些都是温州商业文化的特征。同时，他们也不是守旧的人。一个(洪晓波)在法国生活和工作了这么多年，另一个(申亚)在广州做了很多年的国际贸易。后来我才知道，沈亚出生在一个书香门第，他的哥哥和父亲都是很有文化的知识分子。他本人以前在广州工作过，视野很开阔。

沈雅和洪晓波充满默契。第一次在他们透明的办公室见面很有趣。后来，我习惯了每天见面，但事后看来，没有第二家公司的两位创始人像他们一样在同一个办公室工作，这给了我们一种特别的感觉。

第三，我们可以看到Vipshop的性能非常好。每个月，增长率都很快，仓库总是因为订单太多而爆炸。当时他们也感到头痛。

资本进入后，

在B轮投资之后，随着公司的业务越来越好，我们发现有很多方法可以走，到处都有诱惑:你可以进入新产品市场，正常销售不打折——中国没有真正的在线百货商店，它继续以正常价格销售时尚商品。这种需求也很大；或者考虑成为通用类别的平台。

做加法或减法，拓展去做不同的事情，还是专注于一件事？申亚在战略选择中发挥了非常重要的作用。经过董事会多次讨论，我们达成了一个共识:“做一个专门出售的网站。”这是由董事会成员和公司高管摘录的，是对过去的总结。

然而，特价销售也是可扩展的。起初，“特别”只是指特殊的价格，后来也可以指特殊的商品、特殊的时刻和特殊的方式。特殊人物可以进化，品牌定位也可以。我们不介意每个人都认为这是一个特殊的价格，让你先了解我，然后继续前进。

专注是一个很好的保证。如果说奢侈品的第一个转变是纠正错误，第二个转变是进行正确的事情，即所谓的“勇往直前，穷追不舍”，不遗余力地坚持下去。

库存问题发生后，二级市场向Vipshop提出了竞争的挑战:当我把它当作一个闪购时，我应该怎么做？如果京东也卖呢？沈亚回答说:“我们专门做这个，公司里成千上万的人都是为此而生的；如果你不相信，你只能用你的表现来证明。事实上，没有哪家公司像Vipshop一样，使用自营模式进行闪存购买。

在闪购供应链上，我们可以比较一下美国的两个离线折扣链，tjx和ross。前者的市值为400亿美元，而后者要小得多(注:150亿美元)。其中一个原因是前者的购买团队是后者的几倍，一个购买者只能为男孩和女孩购买鞋子。他非常清楚鞋子的面料、价格、供应商渠道、制造商和上游产业链，并且随时都知道任何变化。后者在集中度和要处理的公司数量方面都很差。Vipshop类似于tjx。买方团队庞大且细分。他们整天与供应商打交道，比任何人都更了解自己的领域。再加上电子商务的数据，整合是深层次的。

有一件事是最难超越的，那就是时间。不管我成功与否，至少我已经做了很多买卖尝试，有数据支持未来的判断，但是那些没有做过的人永远不会明白。说到底，所有基于数据产生的智慧或知识都不能被他人复制。

谈到资本方带来的帮助，有很多方面，而人才可能是最重要的方面之一。一路上，在人才引进方面，节奏把握得相当好，没有失去链条。除了比红杉资本更早加入公司的副总裁洪美娟，我已经多次谈到每一位早期的高管。我基本上参加了重要高级职位的面试。例如，负责仓储和物流的副总裁唐一智。他以前在北京谱仪汇通，最初计划将维普商店发展成一个客户。我们认为他很好，请给我一些建议。我遇见了他，并和他交谈。我采访了他，他也采访了我。

列表选择

上市是公司做出的第三个重要而正确的决定。选择上市有三个原因。首先，公司有发展的资金需求，但它仍在亏损；第二，我希望通过上市来提升品牌；第三，公司模式将受到资本市场的欢迎。

然而，必须指出的是，当Vipshop上市时，投资银行误判了资本市场。在此之前，很长一段时间都没有中国公司上市。要打开一扇窗，它必须是一个非常好的公司。投资银行认为Vipshop将是一个不错的前景，但他们低估了严峻的市场环境和他们对中国股票的抵制。太多人在中国证券交易所赔钱，沉浸在悲痛之中。在2月份的路演中，我们发现大多数投资者没有花太多时间关注公司的具体业务和模式。虽然我遇到了我们，但我并没有把它放在心上。只有一半下单的人实际上做了研究，一半人有赌博的心理。

当时发行价是8.50到10.50，我们认为12是合理的，但最后只定价了6.50。面对这样的上市情况，我们心情不好。但在上市当天，Vipport收到了许多来自品牌和物流公司的祝福信息。回顾过去，这些合伙人没有一个关注“血腥上市”，只有那些从事资本的人会关注股价和上市价格下跌的幅度。合作伙伴看到的是，首先，Vipport将在如此短的时间内上市，这是相当乐观的；第二，如果你有钱，每个人都喜欢和有钱的伙伴合作，对资金的安全性有信心；第三，上市公司必须更加规范，拥有更好的公司治理。

从这个意义上说，我认为上市是非常积极的。无论什么样的合作伙伴，品牌、物流和技术都是积极的能量。对于员工来说也是如此。大多数普通员工不知道这家公司应该值多少钱，3亿美元还是4亿美元，这听起来相当不错。而且，股价从底部上涨，持有原股的人非常高兴。

当2012年第三季度实现盈亏平衡时，资本市场不再担心Vipshop能否盈利，而是担心竞争。因此，我当时说，我希望在2013年之后，我可以告诉你竞争是否是一个问题，以及Vipshop是否会独立发展。现在，二级市场的投资者对公司的了解逐年增加。我认为将来会有这样的公司，经过一段时间的上市，大家都会接受。对于企业来说，最重要的是考虑长远，把生意做好。

现实与未来

目前，Vipshop的重点是扩大用户群，1000万用户太少。类别需要扩大和加强，以吸引更多的用户。走出自己的框框，拓展自己的领域，是在考虑你自己的能力已经达到了一个新的阶段。我做减法是因为我没有信心。现在船更大更稳定，所以我可以更有信心地做一些实验。目前，它可能在几个类别中做得很深入，但与服装相比，护肤品做得还不够，需要改进。收购le bee就是基于这种考虑。

至于并购，媒体聚焦于“红杉做游戏”，这是一个很大的误解。我在早期没有参与M&A的交易。交易的细节直到交易前夕的董事会会议才知道，他们也不能参加投票。因为交易的对象也是红杉投资的企业，我想避免被怀疑。

如果红杉真的有能力“做游戏”，它将呼风唤雨。作为少数股东，红杉能影响杰出的企业家吗？谁这么认为，可以试一试。申亚是一个非常成熟的企业家，也是一个非常老的商人。如果你不说东方就是东方。李京也是一个很有个性的人。她来自媒体，我很钦佩她让le bee的零售业务变成这样。我认为把小蜜蜂给一个更适合接管的伙伴是一个非常正确的决定，这样可以把小蜜蜂带到一个更高的地方。

当然，红杉在这个过程中发挥了作用吗？如果有，就有。每年，红杉企业家年会都由我们组织。申亚和李晶已经有机会在一个场合见面和交流，但随后的合并想法和决定是由首席执行官们自己做出的。

此外，Vipshop还在探索汽车等类别，将网站的人群定位从女性扩展到男性，而不是迁移。观看汽车的人也将观看电子产品和汽车零部件，男性用户更多。即使目前的转换率需要提高，吸引他们花时间在这上面并增加男性用户和网站之间的互动也是一个好现象。

Vipshop现在尝试的并不激进，一切都有结果。如果结果是好的，就多做一些；如果结果不好，就少做，或者根据结果信息用更巧妙的方法来做。电子商务需要不断创新。

对于一家电子商务公司来说，最大的风险在于它能否跟上消费者的消费习惯。为什么移动如此重要，因为消费者行为正在朝着这个方向变化，而移动电子商务是大势所趋。一个企业能否跟上未来的突然变化是一个生死攸关的问题。

其次，对于公司来说，管理总是一个挑战。你能避免大的商业疾病吗？我们能在快速发展的过程中保持团队的执行力和效率吗？企业达到这个水平后，竞争就演变成了人才的竞争。我现在最关心的是人的问题:牛人够不够，每个岗位都有合适的人，如何找到更多合适的人？在上市之前，我没有力量招募更多的牛。现在，有了这个空的房间和平台，我有牌要打，所以我需要把牌打好。

上市一年后，红杉资本正逐步有序地减持和退出。我们撤出的原则是尽量不要给公司的股票价格带来波动，我们不能总是在股票的高点撤出。很难说是时候彻底退出了，我们对公司的未来仍然充满信心。我是否会留在董事会取决于公司是否还需要我，是否认可我作为董事的价值。(编辑林坤)

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