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连平:中国经济未来有三个需求要加以平衡

来源:大中时尚周刊作者:杜学君更新时间:2020-09-02 19:34:03阅读:

本篇文章6521字,读完约16分钟

中国银行业协会行业发展研究委员会主任、交通银行首席经济学家连平

11月6日至8日,第四届中国上市公司领导人峰会在成都香格里拉酒店举行。包括国内顶尖经济学家、公募基金代表、私募基金老板、行业领袖和上市公司代表在内的500余人来到成都,共同展望“十三五”规划,聚焦中国经济和资本市场,见证“2015中国上市公司口碑榜”的发布。金融网站将在整个过程中为您直播图片和文本。

连平:中国经济未来有三个需求要加以平衡

中国银行(601988,BUY)行业协会产业发展研究委员会主任、交通银行(601328,BUY)首席经济学家连平发表主旨演讲。

以下是书面记录:

连平:今天早上我来的时候和唐市长交流了一下,我觉得成都不仅仅是一个宜居的城市,而且越来越像一个适合工业的城市。唐市长说这个词适合工业,我觉得很好。随着未来“一带一路”战略的推进,中国中西部地区向西部开放的机遇将会到来。我认为成都未来的发展会很大。我认为中国资本市场近十年的发展与货币政策的总体趋势和轨迹密切相关。汇率当然有很大的影响,它有自己的趋势。与此同时,汇率政策受到了一段时间的特别关注,这与货币政策有着密切的关系。我想利用今天这个时间和大家交流,也希望大家能够批评指正,参与讨论。

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我们注意到,自2014年第四季度以来,已经有六次降息。六次降息维持并提高了整个市场的利率。货币政策通常有两个季度的滞后效应。因此,今年下半年以来的降息将极大地推动明年利率的下降。与此同时,我们认为流动性仍将非常宽松。至于风险控制,我认为从目前操作的特点来看,无非是想把流动性保持在一个相对宽松的状态,但同时也不能让流动性在短时间内过于宽松,造成股市的大幅涨跌,比如说,一个房地产泡沫逆市而涨,这是值得注意的。在此期间,短期内流动性紧张,随后政策明显调整。2014年,流动性逐渐变得宽松,尤其是在2014年第四季度降息和RRR降息之后。

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在这里,我将给出一些关于货币政策操作的数据,然后整理出来。例如,2014年10月,大型金融机构的存款准备金率有所下降,到目前为止下降了2.5个百分点。当然,中小机构的衰落相对较大。基准存款利率从一年期重要利率的3%下降到1.5%,降幅较大。与此同时,央行使用各种开放式操作工具,通过政策性银行为其提供融资以增加市场投资,并在公开市场进行短期释放,这使得流动性非常宽松。

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让我们看看右边的图片。一个是准备金,另一个是利率,这是自2002年以来的普遍趋势。稍后我将使用这张图片,然后分析我们如何看待未来整体货币政策的趋势。在这个数字中,我们可以看到各种利率、各种利率和代表性利率都在下降,但短期利率下降得很厉害,而长期利率下降得很慢,但它们也在下降。我们预计明年长期利率会下降得更快。纵观广义货币m1和m2,尤其是m1,其运行自2013年以来多次处于非常低的水平,但在今年第三季度之后,m1已明显复苏。看这条蓝线,我们可以看到复苏是比较大的,我们认为这不是一个阶段性的复苏,而是一个整体的模式,即m1将始终保持在一个高水平,表明整体市场资本运作是比较活跃的。

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还有人民币信贷。今年以来,信贷增速相对较高,明显快于2014年。作为市场分析和预测机构,交通银行通常就地研究信贷。然而,今年以来,我们对市场月度信贷增长的估计相当乐观,但月度数据仍然超出了我们非常乐观的看法,所以今年信贷增长相对较快,尤其是9月和10月以来,当我们看到增长率相对较高时,每次出来的数据都超出了市场普遍较高的预期。这里还有一点,就是我们现在看到的信贷增长是今年的增量,每个月的增量和全年的增量,比如说,年增量是10万亿元,这是一个增量,但是股票也有变化,就是今年地方政府发行债券,取代了银行信贷。

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根据我们的估计,3万亿债券可能会取代银行的信贷,这大约是1万亿。取代银行信贷意味着银行的信贷存量将减少1万亿元。如果这1万亿个洞没有被填满,它将被增量地添加,并且增量数据最终会下降。然而,我们看到的是,这1万亿元已经基本填满,填满后的信贷增长速度已经超出了我们的市场预期,所以今年的信贷比去年要多得多。

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近年来,我们注意到,基础设施和房地产投资属于中长期贷款,比重较高。这种需求正在逐渐升温,银行的概念也在逐渐改变。前一段时间,由于利率明显下降,不良资产明显增加,一些银行对商业银行非常谨慎,处于观望状态,即这样的回报率和这样的不良反弹,以及如何处理信贷资产业务,所以一些银行非常谨慎。然而,最近一段时间后,我们都明白,如果现在不放,明年1月的水平会更低,这是一个全新的市场格局,不能逆转。

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对于商业银行来说,即使利润微薄也要开展业务,但对风险的把握和判断也要跳出过去的框架。过去,大家都认为这两个领域在未来会有大的问题,但现在我们看到,事实上,不良资产主要是在制造业,在最近的时间,主要是私营和小微企业。因此,基础设施和房地产中长期信贷投资增速明显加快。

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社会融资增速相对稳定。今年,前两年的特点发生了变化。在前两年,非信贷融资的比例特别高。2013年,它约占社会融资规模的45%,而信贷占不到55%。现在,信贷占总数的81%。从某个角度来看,传统非银行融资的发展速度似乎在放缓,但我们认为它确实涉及到非银行领域的多种融资方式,其风险需要引起重视。目前,我们正在不断梳理和控制中间产生的风险。

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我们认为,未来需要平衡三个方面。首先,从长期来看,中国经济仍需要降低杠杆率,金融业的总资产相对较大。根据我们掌握的数据,虽然近年来我们一直呼吁各方注意降低杠杆率,但实际上我们的杠杆率仍在上升,但上升速度没有往年快。未来,货币政策仍将在控制杠杆率上升方面发挥作用,同时,它也与资产泡沫和通胀有关。我们认为,随着流动性在未来继续松动,利率将保持在非常低的水平,资产泡沫应该有机会在未来扩大。

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例如,一线和二线城市的房价可能会大幅上涨,未来房价是否会继续上涨值得关注。另一个例子是股票市场,经过一段时间的调整后,现在显示出良好的势头。像过去那样的未来会不会有激增?我们认为,在加强监管后,这种情况不太可能再次发生。但是,在持续的好趋势、宽松的流动性和低利率的情况下,再加上“十三五”规划的总体指导,股市会不会走得太远,未来会不会出现一定程度的局部泡沫?这也需要关注货币政策。

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第三个方面是外交、资本流动和汇率。目前,资本流动已经改变了过去很长一段时间的状况。过去,主要是流入。现在,流入和流出基本平衡,贸易顺差在增长,但在资本流动方面一直存在逆差。因此,在这种情况下,再加上人民币汇率贬值的预期,在这种情况下,如果中国与外国之间的逆差序列继续缩小,显然不利于汇率稳定,汇率贬值的压力可能会更大。我们将在以后讨论它是否应该贬值以及趋势。在当前形势下,除了货币稳定增长和控制风险的需要外,还有三个其他需要平衡。

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结合货币政策操作的大趋势,我给大家一点梳理,告诉大家我的观察和看法。中国的货币政策目前正处于趋势转向过程中。所谓趋势转向是指一个长期的发展过程。在一段时间内,比如多年、五年甚至更长时间内,货币政策的总体方向是什么?2002年亚洲金融危机后,中国经济在底部徘徊了五年,两次达到7%的增长率,然后再次回落。直到2003年,中国经济才开始稳定。回顾2003-2007年,中国经济在过去五年保持了两位数的增长。2003年,增长率达到10%,跃升至两位数。2007年,中国经济增长率达到17%,经济非常火爆。

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驱动这一过程的因素是什么?有很多因素,没有更多的,但最简单的两个。首先是2003年中国发生了一件大事。在中国加入世界贸易组织之前,中国的出口发展迅速。在过去20年的改革开放中,它取得了巨大的进步,但当时它在世界市场的份额是5%。然后,在中国加入世贸组织后,它一直持续到2008年的金融危机。在大约6年的时间里,我们在全球出口市场的份额达到了8-9%,从刚刚超过5%到8-9%,这意味着什么?这意味着外部需求总量继续扩大,因此中国制造业在过去五年中发展迅速,出口行业大规模上升。为了什么?世界对我们开放,全球市场为我们提供了良好的发展机遇。

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此外,2003年后,中国启动了城市化发展战略,随后中国的城市化速度明显加快,带来了大量的内需。这两个方面促进了中国经济的快速增长,改革开放后的第三个五年继续保持两位数的增长。在贸易顺差快速增长和迅速扩大的同时,资本开始大规模流入。我们注意到,这一时期是中国外汇储备和外汇存款大幅上升的时期。这一时期的另一件大事是人民币汇率改革,人民币汇率在汇率改革后继续上升。

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如果没有货币当局的调控,人民币可能升值的幅度相当大,并且通过调控保持在相对稳定的升值过程中,但无论如何人民币仍然有很大的升值空间。所有这些,我们终于看到,中国的经济在那段时间增长得非常快和热,资本大规模流入。货币政策呢?毫无疑问,中国正朝着收紧和加息的方向进行调整。2004年和2005年后,利率继续上升,外汇储备继续增加。准备金的增加主要是由于资本的对冲和外汇债务的积累。因此,我们说,在这段时间里,货币政策已经朝着几个方向进行了调整。危机过后,政策刺激太强,所以2010年经济增长跃升至两位数。因此,货币政策开始再次收紧,存款准备金率开始上调。整个过程花了大约十年时间。货币政策通常以紧缩模式运行,而且有一段时间非常紧缩。

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现在我们可以看到,外汇储备和利率都在向下浮动,未来的趋势是向宽松的方向调整。目前,我认为资本赤字在未来会进一步增加,而盈余可能是一个短期现象。未来,国际收支在“十二五”期间可能最终会进入赤字模式,但规模肯定不会太大。因此,货币政策没有理由朝着紧缩的方向调整,而只能朝着相对宽松的方向调整。然而,中国不应该有机会像西方一样实施零利率政策,更不用说量化宽松政策了。储备仍然很高。向下调整后,仍为17.5%,然后下降2-3个百分点。释放大量流动性根本不需要量化宽松。量化宽松基本上是无用的,利率政策已经过期。没有空,最终也没有出路。中央银行,

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很抱歉,因为如果他通过金融机构注入流动性,金融机构会非常谨慎。我首先不想要流动性,其次,我不认为我会把它放在市场上,所以没有办法,所以货币当局只能把它放在自己身上。在中国,未来应该没有这种可能,但总的来说,我认为流动性宽松、利率相对较低的格局将会保持,这种格局可能会持续整个十二五期间。正如我们刚才所说,货币政策与资本市场的关系非常密切。我想让你再复习一遍,考虑一下。在过去很长一段时间里,资本市场实际上与货币政策的紧缩有着非常密切的关系。举两个典型的例子,2007年有超过6000个点。当时,中国的经济增长非常高,非常热。它为什么会掉下来?10月,货币当局推出了紧缩货币政策。自货币政策出台以来,所谓的货币政策紧缩态度只使用过一次,这是第二次。

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这是第二次,经过巨大努力,资本市场迅速扭转了局面。但是,经济运行很好,而且还在蓬勃发展。然而,每个人都有点担心这种趋势,但没人知道金融危机是在2008年9月和10月发生的,货币政策再次转向宽松的货币政策。当时,这种说法被称为适度宽松。我们检查后发现,在过去的20年里,货币政策从未放松过。最大的松动是稳定的。事实上,在稳定的中间有一些松散的操作,但是松散从来没有被提到过。当然,它前面有两个词,叫做“适度宽松”。适度宽松最终变得非常宽松,信贷被高速释放。资本市场还有另一个趋势。从长期来看,它没有形成一个良好的上升趋势,所以后来进行了调整。资本市场现已全面运作。从那时到现在,我们一直在谈论七年熊市,这是因为货币政策总是处于紧缩状态,有时非常紧缩。这种模式和框架下的整体操作基本上是固定的。

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鉴于这种观点,我们有理由认为,未来货币政策将保持相对宽松,如“十三五”期间的五六年,流动性充裕,利率较低。你认为资本市场是发展的好机会吗?还是像过去七年一样是熊市?我认为答案应该非常清楚。

最后,我想再讲两句关于汇率和我的主要观点。汇率主要受经济增长、中外贸易逆差、汇率预期和资本流动的影响,资本流动和汇率的影响是互为因果的。更多的流入促进本币汇率,而更多的流出促进外币汇率和本币贬值,两者相互影响。我们看看上面的这些图片,这些蓝色的圆柱,很明显,自2014年以来,盈余一直在扩大。然而,如果你看看下面的数字,资本流动基本上是负的,这是一个赤字。一个是顺差,另一个是逆差,这改变了过去的双顺差格局。在这种情况下,我们说,从汇率本身的运行来看,一个经济运行的增长率显然不利于汇率,而汇率支持着汇率的稳定,无论它上升还是下降,最终都是经济增长。

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比如美联储想加息,经济形势好,各方面的数据都有所改善,经济想上去,就要采取适度从紧的货币政策调整的要求,经济运行的大局在后面。我们现在正在放缓,但我们仍需看到中国的经济增长率为6.5%或7%左右,这在世界上仍然是突出的。中国目前的关键问题是在这个范围内稳定和保持稳定,所以大家可以放心。我们现在担心的是7%不能达到6.5%,6.5%不能达到6%,甚至5%。因此,现在的关键问题是稳定,即使徘徊在6.5-7%之间,各方的情绪和判断也会逐渐稳定。

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然而,从中国的战略来看,国内战略并不支持人民币持续贬值。过去,贬值刺激了出口。现在中国的出口需要产业结构调整和企业转型升级。我们不能再用老套的办法来推动低水平的劳动密集型产业保持活力,而是需要给它们一些动力。从国家的角度来看,我们还需要提高质量和效率,以提高我们出口的整体竞争力。我们曾经在国务院领导召开的专家论坛上谈过这个观点,形式上也同意这个观点。目前,中国在国际市场的出口份额,虽然人民币实际有效汇率近年来有所上升,但我们的份额仍在上升。正如我之前所说,它占9%,2014年底占12.33%,第三季度末占13.1%。

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这是什么意思?这表明包括美国在内的更多国家的出口负增长比我们快,所以我们的份额上升了,我们仍然有竞争力。如果我们能够保持这种状态,调整产业结构,加大努力对出口行业的汇率施加一定的压力,显然有利于提高经济的质量和效率。

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从国际市场来看,中国的人民币已经走出去,中国的企业已经走出去,中国的银行也已经走出去。我们的企业在海外进行了大量投资,资本正在输出。中国已经到了成为资本出口大国的阶段。我想问你,作为绝大多数企业,人民币收入来自中国,还是人民币收入是主要收入。如果你把人民币带到国际市场购买资源、劳务和技术,人民币升值还是贬值更好?很明显,它很结实,很好。随着人民币的升值,我们可以用更低的成本购买更多的资源和更好的技术,这显然是我们的长期发展战略。还有人民币的国际化。当然,我不同意说为了推动人民币国际化,人民币必须在不考虑其他因素的情况下促进其升值。我认为这个观点是有争议的。

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我们应该从整个国际和国内战略的角度来考虑人民币的国际化,而不应该鼓励人民币国际化。但是,我们已经看到,人民币国际化已经走上了一个长期的发展趋势,人民币国际化的长期发展对中国长期战略的实现非常有帮助。我不会谈论其他方面,比如国际治理体系,以及如何改善全球治理体系。短期内我们不会采取更多的政策,但我们还是要说,在推动人民币国际化的过程中,世界对人民币的需求肯定会很大。全球货币当局和官方外汇储备可能会考虑更多地使用人民币。过去不用人民币的,现在用人民币。过去,他们的人民币较少,但现在他们需要增加一些,所以很容易在全球范围内产生对人民币的需求。这样,离岸市场上的海外人民币汇率趋于稳定,因为这是供求关系,我认为这一点相当清楚。

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因此,从这些方面来看,经济增长率正在下降,国际收支处于有利和不利的状态,未来可能出现逆差,这将对人民币汇率产生贬值压力。然而,中国的内外战略也要求人民币不能走国际化的趋势,所以鉴于这些因素的制约和相互要求。未来并不遥远。“十三五”期间,人民币汇率将保持基本稳定,并分阶段上升和下降。事实上,从长期来看,2%和3%的一次性贬值与长期汇率趋势无关,仍是一个小的波动。未来,经济运行会更好,国际收支会更好,人民币在某些方面会变强变弱,这不会改变长期的运行态势。只有保持基本稳定和双向波动,中国经济各方面的利大于弊。

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